Eric Galiègue
On a de plus en plus l’impression que certains intervenants de marché considèrent que la hausse des taux menée par les banques centrales est favorable aux actions. Parce plus les taux sont relevés, plus leur potentiel de baisse augmente. Il faudrait donc se réjouir de la hausse des taux et « jouer » leur baisse future …en achetant maintenant des actions. Il est nécessaire, nous semble-t-il, de rétablir certaines vérités sur ce sujet.
1/Il est vrai qu’une partie de la hausse des taux (administrés par les banques centrales ou déterminés par le marché) est la contrepartie de la fin du risque déflationniste. Les taux de l’OAT France 10 ans ont été en dessous de 2% de juillet 2014 à juillet 2022. En 2014, ce niveau de 2% correspondait au plus bas historique jamais observé sur les taux souverains de cette nature. On peut donc considérer que seul le risque déflationniste, et la pratique du Quantitative Easing par la BCE à partir de 2015, pouvait justifier que le niveau des taux reste durablement inférieur à 2%. Le passage au-dessus de 2% peut être considéré comme une forme de retour à la normale après 7 ans de guerre monétaire contre la déflation. On doit même l’interpréter comme un évènement favorable aux actions.
2/ Si le point 1/ est juste, il faut donc considérer que plus jamais (tant que le risque déflationniste ne reviendra pas), les taux ne baisseront en deçà de 2%. En revanche, ils vont probablement évoluer naturellement au-dessus de ce seuil. Quelle fourchette peut-on envisager ? Il est difficile de prendre comme repère le passé, qui a été marqué par une tendance durablement baissière. Mais de 2003 à 2014, un monde sans Quantitative Easing, les taux de l’OAT France ont évolué de 1,7% à 4,8%, avec une moyenne de 3%, alors que l’inflation atteignait en moyenne 1,7%. Les taux de la BCE ont atteint sur cette période 1,8% (moyenne des trois taux de la BCE). Le chiffre de 3% apparait finalement comme une hypothèse crédible, au regard des prévisions d’inflation faites par différents organismes internationaux pour 2023 et 2024 (selon la BCE, respectivement 5,5% et 2,4%) .
3/ En conséquence, se réjouir d’une baisse des taux induit pas leur hausse actuelle n’a aucun sens. Cette interprétation à sens unique procède de la prophétie autoréalisante, voire de la mauvaise foi de professionnels en conflit d’intérêt, et certainement pas d’une analyse des conditions actuelles de la sphère réelle. Elle motive le rebond actuel du cours des actions, qui comme les autres rebonds techniques observés depuis le 24 février, sera éphémère et ne permettra pas au marché des actions de retrouver une tendance haussière. Les taux d’intérêt ne rebaisseront pas durablement en deca de 2% avant très longtemps.
Rappelons-le, le marché baissier actuel est durable. Les conditions actuelles de la liquidité sont durablement modifiées, et sont désormais malheureusement en la défaveur des prix des actifs financiers, en premier lieu les actions. L’inflation crée une demande de monnaie qui s’exprime au moment où les banques centrales réduisent justement la création de monnaie. Les mutations structurelles de notre société induisent des besoins de financement considérables et durables, dans un contexte de déficits publics très élevés. La décarbonation de la planète et la réindustrialisation des pays occidentaux, demandent des investissements considérables à rentabilité inférieure à ce qu’a permis l’exploitation des énergies fossiles abondante et bon marché, et la mondialisation facilitée par le leadership aujourd’hui contesté des USA. Les liquidités moins abondantes, sont destinées à financer d’abord ces besoins considérables de la sphère réelle. Il en reste d’autant moins pour doper le cours des actions. Ainsi peut-on justifier la baisse des cours depuis le début de cette année, et argumenter notre prudence renouvelée. Le cours des actions, malgré leur baisse, est encore beaucoup trop élevé dans le contexte actuel.
Recommandation investisseurs : nous sommes toujours en forte sous-pondération des actions pour un CAC 40 supérieur à 5 650 points.
Tendance sur les marchés de taux et de devises : Les taux des obligations d’Etat ont baissé significativement cette semaine, jusque 2,6% pour la France et de 4% pour les USA. L’euro a fortement remonté contre le $ (+2%).
Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole a rebondi de 5%, les matières premières industrielles ont progressé aussi, mais dans une moindre mesure.
1/Il est vrai qu’une partie de la hausse des taux (administrés par les banques centrales ou déterminés par le marché) est la contrepartie de la fin du risque déflationniste. Les taux de l’OAT France 10 ans ont été en dessous de 2% de juillet 2014 à juillet 2022. En 2014, ce niveau de 2% correspondait au plus bas historique jamais observé sur les taux souverains de cette nature. On peut donc considérer que seul le risque déflationniste, et la pratique du Quantitative Easing par la BCE à partir de 2015, pouvait justifier que le niveau des taux reste durablement inférieur à 2%. Le passage au-dessus de 2% peut être considéré comme une forme de retour à la normale après 7 ans de guerre monétaire contre la déflation. On doit même l’interpréter comme un évènement favorable aux actions.
2/ Si le point 1/ est juste, il faut donc considérer que plus jamais (tant que le risque déflationniste ne reviendra pas), les taux ne baisseront en deçà de 2%. En revanche, ils vont probablement évoluer naturellement au-dessus de ce seuil. Quelle fourchette peut-on envisager ? Il est difficile de prendre comme repère le passé, qui a été marqué par une tendance durablement baissière. Mais de 2003 à 2014, un monde sans Quantitative Easing, les taux de l’OAT France ont évolué de 1,7% à 4,8%, avec une moyenne de 3%, alors que l’inflation atteignait en moyenne 1,7%. Les taux de la BCE ont atteint sur cette période 1,8% (moyenne des trois taux de la BCE). Le chiffre de 3% apparait finalement comme une hypothèse crédible, au regard des prévisions d’inflation faites par différents organismes internationaux pour 2023 et 2024 (selon la BCE, respectivement 5,5% et 2,4%) .
3/ En conséquence, se réjouir d’une baisse des taux induit pas leur hausse actuelle n’a aucun sens. Cette interprétation à sens unique procède de la prophétie autoréalisante, voire de la mauvaise foi de professionnels en conflit d’intérêt, et certainement pas d’une analyse des conditions actuelles de la sphère réelle. Elle motive le rebond actuel du cours des actions, qui comme les autres rebonds techniques observés depuis le 24 février, sera éphémère et ne permettra pas au marché des actions de retrouver une tendance haussière. Les taux d’intérêt ne rebaisseront pas durablement en deca de 2% avant très longtemps.
Rappelons-le, le marché baissier actuel est durable. Les conditions actuelles de la liquidité sont durablement modifiées, et sont désormais malheureusement en la défaveur des prix des actifs financiers, en premier lieu les actions. L’inflation crée une demande de monnaie qui s’exprime au moment où les banques centrales réduisent justement la création de monnaie. Les mutations structurelles de notre société induisent des besoins de financement considérables et durables, dans un contexte de déficits publics très élevés. La décarbonation de la planète et la réindustrialisation des pays occidentaux, demandent des investissements considérables à rentabilité inférieure à ce qu’a permis l’exploitation des énergies fossiles abondante et bon marché, et la mondialisation facilitée par le leadership aujourd’hui contesté des USA. Les liquidités moins abondantes, sont destinées à financer d’abord ces besoins considérables de la sphère réelle. Il en reste d’autant moins pour doper le cours des actions. Ainsi peut-on justifier la baisse des cours depuis le début de cette année, et argumenter notre prudence renouvelée. Le cours des actions, malgré leur baisse, est encore beaucoup trop élevé dans le contexte actuel.
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Eric GALIEGUE
Analyste financier indépendant,
Président de VALQUANT EXPERTYSE SAS
Membre de l'AFITE
Enregistré à l' ORIAS sous le N° 11059738
7 rue Greffulhe
75 008 PARIS
01 42 93 23 68
06 82 84 78 61
eric.galiegue@valquant.fr
www.valquant.fr
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