Il n’est jamais agréable de « regarder les trains passer », même si on a le sentiment qu’ils vont trop vite et risquent de dérailler. Il n’est pas satisfaisant de rater une hausse de marché. Ce n’est pas la première fois que nous nous retrouvons en contreperformance significative en matière d’allocation d’actifs.
Pour notre défense, nous avançons le fait que la contreperformance du moment, de l’ordre de -4%, se compare à une surperformance qui a longtemps été proche de 10% pendant l’année 2016. Mais nous ne cherchons pas des circonstances atténuantes, nous voulons simplement comprendre ce qui se passe.
Pour ce faire, nous faisons une revue complète des 3 scénarii que nous avons présentés au début du mois de décembre 2016, dans le cadre de notre présentation mensuelle de conjoncture économique, financière et boursière du mardi 2 mai.
Ils sont construits autour des 7 problématiques de 2017, que nous reprenons dans cette lettre, dans les termes de notre présentation de décembre 2016. 4 problématiques sont relatives à la sphère réelle, les trois autres sont relatives à la sphère financière.
Sphère réelle
1/ Les politiques peuvent-ils relancer la croissance ? Il est trop tôt pour se prononcer sur le Brexit et Trump, mais il (M. Trump) et elle (Mme May) n’ont rien démontré pour l’instant. La dynamique économique s’est renforcée naturellement, surtout en Europe (par rapport à la situation précédente).
2/ Quelle croissance des BPA et des marges pour 2017 ? Indubitablement, la situation s’améliore sur ce sujet : les taux de croissance anticipés sont confirmés voire amplifiés en Europe. Les tendances du premier trimestre sont bonnes, voire très bonnes sur les chiffres d’affaires publiés notamment cette semaine (Michelin, Kering, LVMH...).
3/ Vers une crise politique majeure en zone € ? L’élection probable de M. Macron éloigne le risque politique d’une crise majeure en zone €. Le risque n’est toutefois pas éteint en Italie, mais le Brexit a pour effet de renforcer, pour l’instant, le front européen face à l’anglais. Mme May l’a déclaré hier.
4/ Que sont devenus les pays émergents ? Les taux de croissance des pays qui dépendent des cours des matières premières se redressent. La croissance chinoise est en ligne avec les attentes, même si elle dépend de la poursuite du gonflement de la plus grande bulle financière de tous les temps.
5/ Le dollar, clé du scénario 2017 ? La trajectoire haussière du dollar de 2015-2016 est contrariée en 2017. Le billet vert a baissé contre l’€ de 4% depuis le début de l'année, et se situe précisément sur sa moyenne mobile à un an. Selon les données économiques, il devrait baisser car la croissance européenne est en train d’accélérer et l’€ est sous-évalué de 10% environ. Selon les données monétaires, le $ devrait s’apprécier car la Fed va détruire des $ (réduction de la taille de son bilan) et augmenter ses taux, et la BCE, continuer à créer des € au moins jusqu’à la fin 2017.
6/ L’évaluation des actions en question…Les actions demeurent très chères aux USA, et chères en Europe. Seul une trajectoire très haussière des bénéfices et le maintien des taux à des niveaux bas justifient une telle évaluation.
7/ Le krach obligataire a déjà commencé et le risque endogène des marchés aussi. La hausse des taux obligataires est limitée. Le niveau des 2,6 % n’a pas tenu Outre Atlantique : on est revenu à 2,4%. En Europe, la BCE veille au maintien des taux à des niveaux particulièrement bas. Les taux ne devraient pas remonter fortement en 2017.
Au total, le contexte s’est significativement amélioré : la hausse des actions est justifiée par l’actualité des 5 derniers mois. Surtout, la confirmation de la croissance économique et des résultats des entreprises est essentielle, alors que la bienveillance des banques centrales éloigne le risque de krach obligataire. Croissance des profits des entreprises et éloignement du risque de forte hausse des taux de marché : c’est le premier scénario de sortie par le haut (« Croissance ») que le marché a clairement choisi. Début décembre, nous avons affecté un objectif de cours de 5 500 points à ce scénario. C’est la cible ultime que les investisseurs peuvent envisager pour 2017. Pour mémoire, nous avions fixé l’objectif du scénario « Hyper liquidité » à 4800, et celui du scénario « Récession » à 3500 points.
Spec : la pause après le bond est normale, elle peut durer au moins une semaine de plus.
Conclusion d’investissement : par application de notre méthodologie, qui affecte les probabilités de réalisation à chaque scénario, et détermine une espérance mathématique de rentabilité, nous sommes en sous-pondération maximale sur les actions au-delà de 5037 points. La tendance haussière des marchés d’actions ne doit pas occulter les risques toujours élevés, bien qu’ils aient diminué depuis 5 mois.
Tendances sur les taux et les devises : Les taux obligataires sont stables aux USA ; le taux 10 ans de l’Allemagne est remonté au-delà de 0,2% ; le spread avec le taux français a baissé…
Tendances récentes sur les matières premières : Le cours du pétrole reste sous 50$ pour la qualité « WTI » : le marché craint la non reconduction de l’accord de limitation de production.
Pour notre défense, nous avançons le fait que la contreperformance du moment, de l’ordre de -4%, se compare à une surperformance qui a longtemps été proche de 10% pendant l’année 2016. Mais nous ne cherchons pas des circonstances atténuantes, nous voulons simplement comprendre ce qui se passe.
Pour ce faire, nous faisons une revue complète des 3 scénarii que nous avons présentés au début du mois de décembre 2016, dans le cadre de notre présentation mensuelle de conjoncture économique, financière et boursière du mardi 2 mai.
Ils sont construits autour des 7 problématiques de 2017, que nous reprenons dans cette lettre, dans les termes de notre présentation de décembre 2016. 4 problématiques sont relatives à la sphère réelle, les trois autres sont relatives à la sphère financière.
Sphère réelle
1/ Les politiques peuvent-ils relancer la croissance ? Il est trop tôt pour se prononcer sur le Brexit et Trump, mais il (M. Trump) et elle (Mme May) n’ont rien démontré pour l’instant. La dynamique économique s’est renforcée naturellement, surtout en Europe (par rapport à la situation précédente).
2/ Quelle croissance des BPA et des marges pour 2017 ? Indubitablement, la situation s’améliore sur ce sujet : les taux de croissance anticipés sont confirmés voire amplifiés en Europe. Les tendances du premier trimestre sont bonnes, voire très bonnes sur les chiffres d’affaires publiés notamment cette semaine (Michelin, Kering, LVMH...).
3/ Vers une crise politique majeure en zone € ? L’élection probable de M. Macron éloigne le risque politique d’une crise majeure en zone €. Le risque n’est toutefois pas éteint en Italie, mais le Brexit a pour effet de renforcer, pour l’instant, le front européen face à l’anglais. Mme May l’a déclaré hier.
4/ Que sont devenus les pays émergents ? Les taux de croissance des pays qui dépendent des cours des matières premières se redressent. La croissance chinoise est en ligne avec les attentes, même si elle dépend de la poursuite du gonflement de la plus grande bulle financière de tous les temps.
5/ Le dollar, clé du scénario 2017 ? La trajectoire haussière du dollar de 2015-2016 est contrariée en 2017. Le billet vert a baissé contre l’€ de 4% depuis le début de l'année, et se situe précisément sur sa moyenne mobile à un an. Selon les données économiques, il devrait baisser car la croissance européenne est en train d’accélérer et l’€ est sous-évalué de 10% environ. Selon les données monétaires, le $ devrait s’apprécier car la Fed va détruire des $ (réduction de la taille de son bilan) et augmenter ses taux, et la BCE, continuer à créer des € au moins jusqu’à la fin 2017.
6/ L’évaluation des actions en question…Les actions demeurent très chères aux USA, et chères en Europe. Seul une trajectoire très haussière des bénéfices et le maintien des taux à des niveaux bas justifient une telle évaluation.
7/ Le krach obligataire a déjà commencé et le risque endogène des marchés aussi. La hausse des taux obligataires est limitée. Le niveau des 2,6 % n’a pas tenu Outre Atlantique : on est revenu à 2,4%. En Europe, la BCE veille au maintien des taux à des niveaux particulièrement bas. Les taux ne devraient pas remonter fortement en 2017.
Au total, le contexte s’est significativement amélioré : la hausse des actions est justifiée par l’actualité des 5 derniers mois. Surtout, la confirmation de la croissance économique et des résultats des entreprises est essentielle, alors que la bienveillance des banques centrales éloigne le risque de krach obligataire. Croissance des profits des entreprises et éloignement du risque de forte hausse des taux de marché : c’est le premier scénario de sortie par le haut (« Croissance ») que le marché a clairement choisi. Début décembre, nous avons affecté un objectif de cours de 5 500 points à ce scénario. C’est la cible ultime que les investisseurs peuvent envisager pour 2017. Pour mémoire, nous avions fixé l’objectif du scénario « Hyper liquidité » à 4800, et celui du scénario « Récession » à 3500 points.
Spec : la pause après le bond est normale, elle peut durer au moins une semaine de plus.
Conclusion d’investissement : par application de notre méthodologie, qui affecte les probabilités de réalisation à chaque scénario, et détermine une espérance mathématique de rentabilité, nous sommes en sous-pondération maximale sur les actions au-delà de 5037 points. La tendance haussière des marchés d’actions ne doit pas occulter les risques toujours élevés, bien qu’ils aient diminué depuis 5 mois.
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Eric Galiègue
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