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Eric Galiègue
De nombreuses entreprises françaises ont publié leurs comptes 2021 cette semaine, et le moins que l’on puisse dire est qu’elles ont ravi les investisseurs. En effet, dans leur grande majorité, les publications sont très supérieures aux anticipations des analystes. 8 sociétés du SBF 120 ont ainsi publié un résultat net 2021 plus de 10% supérieur aux anticipations du consensus Factset, ce qui est considérable : APERAM (+40%), TF1 (+25%), LVMH (+12%), AIRBUS (+12%), SG (+11%), M6 (+11%), REXEL (+10%) et CAPGEMINI (+10%). La marge nette moyenne 2021 de ces 8 groupes dépasse 13%.
Ces excellentes nouvelles viennent soutenir le marché, ce qui explique assez largement selon nous, sa résilience face à l’augmentation considérable des risques …qui sont en train de devenir des réalités. Nous ne reviendrons pas sur tous ces risques, qui sont de différentes natures. Mais, justement, nous voulons alerter sur ce qui aujourd’hui permet au marché de ne pas baisser de plus de quelques pourcents, et de rester autour de 7000 points : les bénéfices des entreprises.
Évidemment, la démonstration d’efficacité des entreprises est impressionnante aujourd’hui. Les trois entreprises qui ont publié en 2021 les bénéfices les plus élevés (TotalEnergies, ArcelorMittal et LVMH), ont réalisé un bon phénoménal entre 2020 et 2021.
TotalEnergies, qui avait perdu 6 352m€ en 2020, a gagné 13 563m€ en 2021 ; ArcelorMittal, qui avait perdu 642m€ en 2020, a gagné 12 653m€ en 2021, et LVMH, qui avait gagné 4 707m€ en 2020, a gagné 12 036m€ en 2021…
Au total, la variation de bénéfice en masse de ces trois groupes atteint plus de 40Mds€, soit plus du tiers de la variation en masse des bénéfices totaux des entreprises du SBF120, qui sont passés de 50,3Mds€ en 2020, à 164,2Mds€ en 2021…et 120 Mds€ en 2019).
Les entreprises ont été en quelque sorte au paradis en 2021.
La croissance économique, après une année 2020 très particulière, a fortement rebondi, pour atteindre 7% en France, 6% aux USA et dans le monde. Les prix des matières premières, et notamment celui du pétrole, ont rebondi aussi, mais le cours moyen est resté gérable. Les salaires ont progressé, mais d’une manière on ne peut plus raisonnable, notamment en Europe.
Et les taux d’intérêt sont restés particulièrement bas, tout au long de l’année, en dépit du début de hausse commencé en décembre. Croissance des ventes élevée et taux d’intérêt bas constitue à n’en pas douter une combinaison inhabituelle et très favorable à la formation de bénéfices. Selon Factset Fundamentals, le montant de intérêts payés par les entreprises du SBF 120 a atteint 22 Mds€ en 2020, montant peu différent de celui de 2019. La dette nette supportée par ces mêmes entreprises atteignait 935 Mds€ fin 2020, en légère baisse par rapport à 2019. Le taux apparent de la dette payé par les entreprises est donc de 2,4%, qu’il faut rapprocher de la hausse des taux observée sur les marchés. Celle-ci atteint environ 100 points de base depuis le début de l’année, comme on peut l’observer sur les obligations 10 ans notées BBB (zone €). Si cette hausse se maintient tout au long de l’année 2022, le renchérissement théorique du cout de la dette supporté par les entreprises serait de l’ordre de 40%. Dans la pratique, évidemment les hausse de taux ne se répercutent pas directement et instantanément dans les intérêts payés, puisque la dette ancienne contractée à taux fixe n’est pas concernée. Néanmoins, on peut faire l’hypothèse d’un impact réel de l’ordre des 2/3 de l’impact potentiel, duquel il faut déduire l’avantage de la déductibilité fiscale.
Nous estimons ainsi que le potentiel de révision en baisse des bénéfices des entreprises du SBF 120, induit par la hausse des taux de 100pb, est de l’ordre de 3%. Cet impact peut paraitre limité. Il est vrai que le cout des intérêts ne représente que 1,3% des ventes des entreprises. L’impact de la hausse des taux est beaucoup plus significatif pour les investisseurs que pour les entreprises. En effet, il mesure le revenu procuré par les obligations, lequel est comparé au revenu procuré par les actions. Ainsi, aux USA, le niveau des taux est devenu supérieur au rendement des actions. Le revenu certain d’une obligation d’Etat est désormais supérieur au revenu aléatoire fourni par les actions de Wall Street….
Investisseurs : Nous sommes sous pondérés au maximum pour un CAC 40 supérieur 5 919 points.
Tendance sur les marchés de taux et de devises : Le taux des obligations d’Etat s’est installé au-delà de 2% pour le 10 ans US. Les taux des obligations françaises est stabilisé autour de 0,65. Le $ a progressé de 0,6% vs l‘€.
Tendances récentes sur les matières premières : Les cours du pétrole se stabilisent autour de 90 $ le baril.
Ces excellentes nouvelles viennent soutenir le marché, ce qui explique assez largement selon nous, sa résilience face à l’augmentation considérable des risques …qui sont en train de devenir des réalités. Nous ne reviendrons pas sur tous ces risques, qui sont de différentes natures. Mais, justement, nous voulons alerter sur ce qui aujourd’hui permet au marché de ne pas baisser de plus de quelques pourcents, et de rester autour de 7000 points : les bénéfices des entreprises.
Évidemment, la démonstration d’efficacité des entreprises est impressionnante aujourd’hui. Les trois entreprises qui ont publié en 2021 les bénéfices les plus élevés (TotalEnergies, ArcelorMittal et LVMH), ont réalisé un bon phénoménal entre 2020 et 2021.
TotalEnergies, qui avait perdu 6 352m€ en 2020, a gagné 13 563m€ en 2021 ; ArcelorMittal, qui avait perdu 642m€ en 2020, a gagné 12 653m€ en 2021, et LVMH, qui avait gagné 4 707m€ en 2020, a gagné 12 036m€ en 2021…
Au total, la variation de bénéfice en masse de ces trois groupes atteint plus de 40Mds€, soit plus du tiers de la variation en masse des bénéfices totaux des entreprises du SBF120, qui sont passés de 50,3Mds€ en 2020, à 164,2Mds€ en 2021…et 120 Mds€ en 2019).
Les entreprises ont été en quelque sorte au paradis en 2021.
La croissance économique, après une année 2020 très particulière, a fortement rebondi, pour atteindre 7% en France, 6% aux USA et dans le monde. Les prix des matières premières, et notamment celui du pétrole, ont rebondi aussi, mais le cours moyen est resté gérable. Les salaires ont progressé, mais d’une manière on ne peut plus raisonnable, notamment en Europe.
Et les taux d’intérêt sont restés particulièrement bas, tout au long de l’année, en dépit du début de hausse commencé en décembre. Croissance des ventes élevée et taux d’intérêt bas constitue à n’en pas douter une combinaison inhabituelle et très favorable à la formation de bénéfices. Selon Factset Fundamentals, le montant de intérêts payés par les entreprises du SBF 120 a atteint 22 Mds€ en 2020, montant peu différent de celui de 2019. La dette nette supportée par ces mêmes entreprises atteignait 935 Mds€ fin 2020, en légère baisse par rapport à 2019. Le taux apparent de la dette payé par les entreprises est donc de 2,4%, qu’il faut rapprocher de la hausse des taux observée sur les marchés. Celle-ci atteint environ 100 points de base depuis le début de l’année, comme on peut l’observer sur les obligations 10 ans notées BBB (zone €). Si cette hausse se maintient tout au long de l’année 2022, le renchérissement théorique du cout de la dette supporté par les entreprises serait de l’ordre de 40%. Dans la pratique, évidemment les hausse de taux ne se répercutent pas directement et instantanément dans les intérêts payés, puisque la dette ancienne contractée à taux fixe n’est pas concernée. Néanmoins, on peut faire l’hypothèse d’un impact réel de l’ordre des 2/3 de l’impact potentiel, duquel il faut déduire l’avantage de la déductibilité fiscale.
Nous estimons ainsi que le potentiel de révision en baisse des bénéfices des entreprises du SBF 120, induit par la hausse des taux de 100pb, est de l’ordre de 3%. Cet impact peut paraitre limité. Il est vrai que le cout des intérêts ne représente que 1,3% des ventes des entreprises. L’impact de la hausse des taux est beaucoup plus significatif pour les investisseurs que pour les entreprises. En effet, il mesure le revenu procuré par les obligations, lequel est comparé au revenu procuré par les actions. Ainsi, aux USA, le niveau des taux est devenu supérieur au rendement des actions. Le revenu certain d’une obligation d’Etat est désormais supérieur au revenu aléatoire fourni par les actions de Wall Street….
Investisseurs : Nous sommes sous pondérés au maximum pour un CAC 40 supérieur 5 919 points.
Tendance sur les marchés de taux et de devises : Le taux des obligations d’Etat s’est installé au-delà de 2% pour le 10 ans US. Les taux des obligations françaises est stabilisé autour de 0,65. Le $ a progressé de 0,6% vs l‘€.
Tendances récentes sur les matières premières : Les cours du pétrole se stabilisent autour de 90 $ le baril.
Eric GALIEGUE
Analyste financier indépendant,
Président de VALQUANT EXPERTYSE SAS
Membre de l'AFITE
Enregistré à l' ORIAS sous le N° 11059738
7 rue Greffulhe
75 008 PARIS
01 42 93 23 68
06 82 84 78 61
eric.galiegue@valquant.fr
www.valquant.fr
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